Atténuer le risque de crédit de contrepartie lié aux dérivés de gré à gré

• La normalisation et la simplification des contrats;
• La transparence par la mise en place de référentiels centraux de données;
• La migration des activités auprès de contreparties centrales;
• L’exigence pour les participants d’adopter des processus d’atténuation du risque. (Aujourd’hui, le marché exige une déclaration des ordres plus rigoureuse, un traitement plus intensif, un cours plus exact et une gestion du nantissement beaucoup plus efficace).

Pourquoi utiliser des dérivés ?
Un sondage de BNY Mellon mené en 2010 auprès de caisses de retraite et de fondations au Canada, en Europe et aux États-Unis a révélé que les raisons les plus courantes motivant l’utilisation de dérivés étaient « le respect de la répartition des fonds » et « la couverture de l’exposition aux catégories d’actif ». Les plus populaires étaient les contrats à terme et les swaps, qui permettent aux participants d’augmenter ou de diminuer une exposition donnée.

Parmi les répondants interrogés sur leurs perceptions du risque à l’égard des instruments dérivés, environ 80 % considèrent que les dérivés de gré à gré présentent un risque relativement plus important que leurs équivalents cotés en Bourse. Ils ont mentionné le risque de contrepartie plus élevé et le manque de transparence comme principales préoccupations, les autres étant le risque de liquidité, la désinformation ou le manque de compréhension des aspects complexes, les préoccupations sur l’établissement du cours et le risque opérationnel.

Dérivés de gré à gré : marché mondial, réglementation mondiale
Le marché des dérivés de gré à gré est international et ne connaît pas de frontières. Les organismes de réglementation des quatre coins du monde doivent se concerter. Les pays du G20 ont formulé des déclarations communes lors des sommets de 2009 et de 2010 afin que les contrats de dérivés de gré à gré soient négociés en Bourse ou au moyen de plateformes de négociation électroniques, avec des chambres de compensation centrales, ou soient assujettis à des exigences plus strictes en matière de capital. Les pays du G20 ont aussi convenu d’accélérer les mesures visant à améliorer la transparence et la supervision par les organismes de réglementation. La loi américaine Dodd-Frank Act et la proposition législative de la Commission européenne sur la réglementation des dérivés de gré à gré reflètent ces engagements.

Bien que le Canada ne dispose actuellement pas d’une réglementation nationale, le Comité des Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) sur les dérivés travaille à développer un cadre national. En février 2010, le Comité a recommandé des initiatives visant à assurer que les chambres de compensation des dérivés de gré à gré aient en place des règles et une infrastructure adéquates favorisant la séparation et la transférabilité des garanties d’une manière qui confère les protections appropriées aux participants au marché.

Le Québec au premier plan de la réglementation en matière de dérivés
Le Québec a adopté en 2009 la première loi exhaustive au Canada et l’a mise à jour en novembre 2011 afin de l’harmoniser aux engagements pris par le G20. Cette loi permet notamment à l’organisme québécois de réglementation des marchés financiers de surveiller le marché au moyen de demandes de renseignements et d’inspections, et d’appliquer les règles du marché à l’aide de l’imposition de sanctions administratives.

Puisque la Bourse de Montréal est la principale chambre de compensation au Canada pour les dérivés, Montréal est une plaque tournante en ce qui concerne l’expertise en dérivés, même si une grande part des activités se déroule entre les grandes banques. Malgré la position de tête du Québec, le pourcentage de la répartition occupée par les dérivés dans cette province est peut-être légèrement inférieur à la moyenne des caisses de retraite canadiennes.

Selon Patricia Tonelli, de CIBC Mellon à Montréal, ces dernières années, les fonds de couverture qui sont souvent associés aux dérivés ont fait couler beaucoup d’encre au Québec. Cela a refroidi l’intérêt de nombreuses caisses de retraite et réduit la demande en instruments dérivés. « Nous assistons maintenant à un retour graduel par les caisses de retraite qui reconnaissent la valeur de ce type de produit pour atténuer le risque d’une part et obtenir les positions souhaitées au marché d’autre part. Les caisses de retraite optent pour des stratégies appuyées par des dérivés, tels que les produits de gestion transversale des positions de change et les stratégies de placement axées sur le passif », dit-elle.

La proposition de centralisation et de réglementation est bien accueillie, mais non sans défis. Le suivi des ordres plus strict et celui associé au règlement centralisé et aux nouveaux cadres de réglementation peuvent entraîner une perte de souplesse, la hausse du coût de financement des positions et des exigences opérationnelles accrues. Les caisses de retraite ont un choix à faire : investir de façon considérable dans des systèmes internes de gestion et de déclaration, ou confier le respect des exigences à un fournisseur tiers capable de fournir l’expertise, les systèmes et le soutien requis.

Les pratiques exemplaires relatives aux dérivés de gré à gré
L’avancée continue vers une réglementation plus poussée, des exigences plus strictes et l’analyse des dérivés menée ces dernières années donnent lieu à plusieurs tendances au plan des pratiques exemplaires pour les participants substantiels ou occasionnels du marché des dérivés de gré à gré :

• Procéder à un échange bilatéral de garanties en requérant aux dérivés.
• Opter pour les calculs prévisionnels du risque potentiel, une meilleure mesure de risque de crédit de contrepartie que les évaluations à la valeur du marché.
• S’assurer que le cours et le risque des positions sont calculés d’une manière systémique.
• Assurer l’établissement rigoureux et indépendant du cours des dérivés de gré à gré est essentiel à la validation des garanties.
• Tenir toute la documentation à jour et s’assurer qu’elle contient des renseignements exhaustifs sur les activités liées aux dérivés de gré à gré.
• Effectuer une conciliation régulière et fréquente du portefeuille avec les contreparties.
• Établir et appliquer des limites de crédit appropriées par contrepartie pour maîtriser la concentration.
• Utiliser efficacement le nantissement grâce à un système performant de gestion des garanties.

L’externalisation de la gestion des garanties
En janvier 2011, une recherche publiée par BNY Mellon sur les dérivés de gré à gré a montré des lacunes considérables dans l’application des mesures d’atténuation du risque de crédit de contrepartie, et que des investissements substantiels seront requis en ce qui concerne les pratiques exemplaires et les changements prochains à la réglementation. Parmi les principales constatations, notons que :

• 40 % ne peuvent établir à l’interne le cours des instruments dérivés.
• 10 % calculent le risque futur potentiel pour mesurer le risque de crédit de contrepartie (90 % continuent de se servir de l’évaluation à la valeur au marché).
• Un peu moins que 50 % externalisent la gestion des garanties (25 % ont déployé à l’interne des solutions de fournisseurs externes ; les autres se fient à des applications et à des tableurs personnalisés).

Pour certaines grandes institutions, la nécessité de mesurer et d’atténuer le risque de crédit efficacement pour des milliers de contreparties justifie le développement de systèmes exclusifs ou l’achat d’une solution. D’autres se tournent vers leurs gardiens de valeurs pour l’administration, la documentation et la technologie pour la gestion du risque et des garanties. Comme les systèmes et l’expertise au soutien de ces programmes s’harmonisent aux solutions que les dépositaires ont déployées pour le prêt de titres, les gains possibles d’efficacité ont amené d’importants participants à externaliser la gestion du nantissement.
Même pour les gestionnaires de caisses de retraite de moindre envergure, la séparation des actifs sur plusieurs portefeuilles et entités juridiques, multipliée par les exigences réglementaires, peut faire en sorte qu’ils dépensent des frais d’exploitation considérables liés aux activités des dérivés pour assurer les pratiques exemplaires d’atténuation du risque. Externaliser la gestion des garanties peut être intéressant pour les institutions souhaitant obtenir des processus robustes en matière de nantissement sans devoir y investir des montants considérables.

Dans le cadre d’un système externe de gestion des garanties, les caisses de retraite et leurs gestionnaires de placement conservent leurs relations bilatérales avec les contreparties privilégiées. Un agent de garantie est responsable des évaluations, du calcul des appels de marge et du traitement du mouvement des garanties au nom de ses clients côté acheteur, tandis que le gardien de valeurs exécute les opérations ainsi que les transferts d’espèces et de valeurs mobilières. La solution externalisée permet aux propriétaires d’actifs, aux gestionnaires de placements et aux contreparties de se concentrer sur les stratégies de placement, tout en confiant au dépositaire et à l’agent de garantie les exigences opérationnelles, de déclaration réglementaire de l’information et transactionnelles liées à la gestion des garanties.

Le résultat
Les dérivés de gré à gré sont devenus un outil clé dans le cadre de diverses stratégies de placement, même si les exigences opérationnelles, réglementaires et de gestion du risque connexe se resserrent. Le choix de développer, d’acheter ou d’externaliser le système de gestion des garanties dépendra des besoins individuels de la caisse de retraite. Peu importe le choix, il est crucial de travailler avec les gestionnaires de placements afin d’examiner soigneusement et d’appliquer les pratiques exemplaires de gestion du risque et des garanties pour les dérivés de gré à gré.

Évitez les lacunes courantes dans les processus
Les caisses de retraite devraient collaborer avec leurs gestionnaires de placements pour s’assurer que des mesures appropriées ont été prises contre :

• la gouvernance inadéquate du risque de crédit de contrepartie;
• les lacunes dans la documentation;
• les solutions manuelles et laborieuses relatives à la gestion des négociations et à la comptabilité;
• la dépendance sur l’évaluation établie par les contreparties;
• la capacité limitée à quantifier avec précision le risque lié à la position et celui de la concentration de contrepartie;
• un cadre et des limites de crédit de contrepartie déficients;
• la conciliation aléatoire de portefeuille;
• la capacité limitée à faire des appels de marge auprès des contreparties;
• les exigences relatives aux marges qui déforment les stratégies de portefeuille;
• les processus inadéquats de résolution des différends avec les contreparties.

Cet article est distribué à des fins d’information générale seulement et CIBC Mellon et leurs affiliées ne garantissent pas l’exactitude ou l’exhaustivité de son contenu. La présente publication ne devrait pas être interprétée comme constituant un avis juridique, comptable, en placement ou financier ou un autre avis professionnel et n’a pas été rédigée pour un tel usage.

Claire Johnson est chef, Marketing et produits à la CIBC Mellon.